三季报窗口期内，兼具当期业绩优势与长期确定性的新能源赛道成为市场主攻方向。临近年末，关于估值切换的讨论逐渐增多，所谓估值切换的本质是什么？业绩窗口期过后，市场又将作何选择？

　　关于近期市场的定价逻辑

　　前期报告中，我们多次强调了三季报窗口期内，业绩对于市场涨跌具有很强的解释力。与此同时，近期政策面对于股市的影响也在加大，房地产税试点、能源保供限价等政策造成相关行业远期盈利的不确定性大幅抬升。于是，在此背景之下，兼具当期业绩优势与长期确定性的新能源赛道成为了市场的主攻方向。近期领涨的电气设备、汽车、军工以及成长性周期品，也都是当期业绩优势明显且来年盈利预期继续向好的板块。

　　业绩窗口期前后，股价涨跌有何规律？

　　在分析股价表现驱动因素过程中，我们发现了一个有意思的现象，就是每年10月和11月上市公司股价与业绩的相关性是截然相反的。也就是10月三季报披露期内，业绩增速与股价涨跌具有很强的相关性；但到了11月，业绩增速与股价反而呈现出反相关的特点。这一现象所折射的逻辑在于，三季报窗口期过后，当期业绩对于股价涨跌的解释力下降；而股价可能开始提前反映来年的盈利和估值预期，这也是年末估值切换行情的重要特征。

　　历年年末估值切换行情的复盘与成因

　　过往年末估值切换行情中，大盘价值有明显的超额收益。尤其是从11月中旬-12月，大盘价值的相对胜率提升至80%以上。从行业统计来看，大金融、消费白马股从胜率和相对收益上都居于前列，而以TMT为代表的科技股表现相对靠后。若拆分各年度的年末行情，大盘价值显著跑赢的年份主要集中在11/12/14/17年。除了货币放水和防御属性外，对于来年(或未来一个阶段)信用及经济预期向好是支撑大盘价值显著跑赢的必要条件。

　　关于21年年末行情的展望

　　从高频跟踪的融资数据来看，10月后段政府专项债明显发力，单周发行规模创下年内新高。自8月以来，在稳信用预期的驱动下，价值股结束单边下行趋势，低估值与高估值板块走势基本持平，消费、金融为代表的价值板块有所回暖。跨周期调节的政策基调下，专项债发行及相关配套融资将带动社会融资在跨年阶段继续改善，年末年初财政发力(形成实物工作量)也有望缓解经济悲观预期，随着社融拐点的确认，年末行情将随之启动。

　　核心结论与策略建议

　　年末行情即将启动，主赛道外增配价值股。(一)业绩窗口期过后，当期业绩对股价的解释力度下降，股价提前反映来年的盈利和估值预期，货币、信用双稳趋势下，对于价值股维持增持建议，大消费推荐汽车、食品、航空/机场/免税，低估值首推银行、券商，港股互联网平台建议左侧布局；(二)新基建发力方向，首推新能源基建(风光、储能、特高压)、国产工业软件等；(三)继续看好上游能源链(石化、油运油服)、成长性周期(小金属、磷氟化工)以及独立主线军工。

　　风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。

（文章来源：策略晓说）